近日，財(cái)政部與國家稅務(wù)總局聯(lián)合對外發(fā)布公告稱，自8月8日起恢復(fù)對新發(fā)國債、地方債及金融債利息收入征收增值稅。

業(yè)內(nèi)人士表示，政策實(shí)施后，債市投資者結(jié)構(gòu)、收益率定價邏輯及機(jī)構(gòu)配置行為或?qū)⒂瓉硐到y(tǒng)性調(diào)整。短期“老券為王”、中期定價上行、長期稅制公平，債市站上結(jié)構(gòu)重估的新起點(diǎn)。

多重因素推動債市稅收改革

根據(jù)兩部門公告，自8月8日起，對在該日期之后新發(fā)行的國債、地方政府債券、金融債券的利息收入，恢復(fù)征收增值稅。對在該日期之前已發(fā)行的國債、地方政府債券、金融債券(包含在該日期之后續(xù)發(fā)行的部分)的利息收入，繼續(xù)免征增值稅直至債券到期。

業(yè)內(nèi)人士表示，此次調(diào)整堅(jiān)持“增量征稅，存量不變”原則，意在明確市場預(yù)期，平穩(wěn)過渡。這一調(diào)整，標(biāo)志著債券市場稅收制度迎來重要轉(zhuǎn)向，投資者結(jié)構(gòu)、定價邏輯、財(cái)政收入預(yù)期或?qū)l(fā)生一定變化。

招商證券固定收益首席分析師張偉表示，此前，除國債、地方債、金融債免利息收入增值稅外，對其他債券品種，無論是利息所得還是資本利得，都已征收增值稅，適用稅率為6%。此次調(diào)整意味著對于債券增值稅的征收不再有“例外”。

浙商證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李超表示，債券應(yīng)稅金額包括持有期間的利息收入與轉(zhuǎn)讓所得價差。以價外稅為基準(zhǔn)，債券投資者在交易中須留意稅負(fù)對收益率的侵蝕，尤其在持有周期較短或流動性要求較高的投資策略中，稅收變化可能帶來實(shí)際收益預(yù)期的重估。

專家普遍認(rèn)為，此次調(diào)整，能推動債券市場制度改革與利率曲線建設(shè)。

華泰證券研究所所長張繼強(qiáng)表示，此舉是為了統(tǒng)一稅收制度、改善市場定價效率、優(yōu)化收益率曲線的形成機(jī)制。免稅政策曾在早期有效吸引機(jī)構(gòu)投資者、擴(kuò)大市場體量，但隨著債券市場規(guī)模突破183萬億元、投資者結(jié)構(gòu)日趨多元，繼續(xù)保留“差別化”免稅政策，不利于價格發(fā)現(xiàn)與市場公平。

國金證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋雪濤認(rèn)為，此次調(diào)整是稅制現(xiàn)代化改革邏輯的延續(xù)。中國債券市場規(guī)模已位居全球第二，應(yīng)通過稅收“中性化”引導(dǎo)資金合理配置，推動信用債市場發(fā)展，提升整體融資效率。

對債市影響或較為溫和

業(yè)內(nèi)人士表示，此次調(diào)整后，短期內(nèi)債券市場交易邏輯將出現(xiàn)調(diào)整，“老券為王”的套利窗口或?qū)㈦A段性打開。

存量債券性價比走高，新老利差或?qū)U(kuò)大。方正證券固定收益首席分析師李清荷表示，存量免稅債券吸引力顯著提升，配置型資金短期內(nèi)可能集中涌入，推動其收益率進(jìn)一步下行。同時，由于新發(fā)債券將負(fù)擔(dān)增值稅成本，預(yù)計(jì)一級市場定價將提高票息以吸引資金，導(dǎo)致新發(fā)應(yīng)稅債券與老券的利差走擴(kuò)。

“目前，市場交易行為已呈現(xiàn)出結(jié)構(gòu)性分化。在套利交易主導(dǎo)下，‘多老券，空新券’成為主流策略。”李清荷說。

從中期來看，由于利率債可“原代碼續(xù)發(fā)”，續(xù)發(fā)債券仍享受免稅政策，使其短期性價比略優(yōu)于金融債。從長期來看，新發(fā)國債在利率補(bǔ)償下或?qū)⒁龑?dǎo)全市場收益率曲線上行，債市整體定價邏輯將逐步回歸基本面與資金利率。

華安證券固定收益首席分析師顏?zhàn)隅硎?，從不同債種角度看，恢復(fù)增值稅對利率債老券形成利好，對新券構(gòu)成一定利空，但整體影響較為溫和，原因是增值稅稅負(fù)本身較輕。

民生證券首席分析師徐亮認(rèn)為，當(dāng)前市場關(guān)注的核心問題主要集中在兩點(diǎn):一是對債券利率本身的影響；二是對擇券策略的改變。“短期內(nèi)會出現(xiàn)投資者搶配存量免稅債券的情況，推動老券收益率下行。但這一過程可能難以持續(xù)，最終債券定價仍須回歸基本面與資金利率。”徐亮說。

中泰證券首席分析師呂品表示，新券收益下降、老券收益不變，在沒有資本利得的情況下，只能靠新券利率上行來消化新增稅負(fù)。

呂品表示，在新券尚未大量發(fā)行的過渡期，市場博弈集中在老券的階段性走強(qiáng)與新券的補(bǔ)償空間預(yù)期。不過，在資金配置已滿或無新券的情況下，對老券的追逐空間相對有限。

機(jī)構(gòu)投資者感受各異

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，本輪稅改對銀行和保險自營賬戶影響較大，而公募基金等資管產(chǎn)品因適用較低稅率及稅收豁免政策，或?qū)⑾鄬κ芤?，進(jìn)而帶動銀行加大委外投資配置。

華西證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉郁分析稱，銀行須全額繳納6%的增值稅，稅負(fù)上升趨勢確定。而公募基金享受的免稅政策主要來自此前財(cái)稅文件，并未在新規(guī)中被直接取消，因此短期內(nèi)或?qū)⒀永m(xù)。

稅負(fù)變化正在悄然改變債市配置行為。劉郁表示，銀行或?qū)迅鄠渲棉D(zhuǎn)向委外管理，尤其是通過公募基金實(shí)現(xiàn)“降稅增效”。

張繼強(qiáng)表示，這強(qiáng)化了資管產(chǎn)品特別是公募基金的稅收優(yōu)勢?！爱?dāng)前，稅負(fù)差距不僅體現(xiàn)在企業(yè)所得稅層面，持有期的利息收入也呈現(xiàn)稅率差異。自營賬戶適用6%，資管產(chǎn)品僅適用3%，使得后者在實(shí)際配置中具備更強(qiáng)吸引力?！睆埨^強(qiáng)說。

稅收再分配效應(yīng)顯現(xiàn)，市場配置邏輯或?qū)⒄{(diào)整。市場人士表示，總體來看，此次調(diào)整，將對債券市場投資主體的稅負(fù)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生兩方面影響:一方面，銀行等傳統(tǒng)大買家面臨稅負(fù)抬升壓力，或?qū)⒅貥?gòu)配置策略，通過委外等方式實(shí)現(xiàn)優(yōu)化；另一方面，公募基金及其他資管產(chǎn)品的相對優(yōu)勢放大，在市場中的話語權(quán)或?qū)⑦M(jìn)一步上升。